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估值模型

估值模型是金融界广泛使用的一种公司价值评估方法,常用的估值模型有DCF、P/E和EV/EBITDA三种,通常为了消除误差,一般用多种相对独立但又互补的估值模型做估值。

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估值模型

公司估值模型有哪些

1、现金流折现法估值模型
(1)现金流折现法框架
所谓现金流折现估值模型,就是先预估企业未来每年现金流,然后将这些未来现金流按照一定的折现率折算到今天,也就是要计算这些所有未来现金流的现值(present value),这个总现值,就是现金流折现估值法下改企业的估值。
(2)预估现金流
对于企业未来现金流的预估,是最难的、也是最重要的。
严格来说,没有人能够准确地预估未来现金流;只能根据对企业基本的分析,主观地得出一个未来5-10年的平均现金流增长率,然后以去年的现金流为基准,以预估的增长率,逐年递增;
通常来说,对现金流的预估,只有5-10年;更加久远的未来就更加难以预测了。
(3)终值(terminal value)
由于对现金流的预估在5-10年后将大大失准,因此,现金流预估期往往只有5-10年;但是,10年后,你的公司并非一文不值;因此,更加合理的方式,是我们预估一个10年后的企业终值。
对于terminal value的估算,通常可以采用倍数法、也可以采用永久增长现金流法,由于篇幅限制,这里就不再深入探讨了。
(4)折现率(discount rate)
上面公式中的r,就是折现率。每个公司的折现率是不同的。
一般,DCF模型中会使用WACC(weighted average cost of capital)来作为折现率进行折现。正如WACC的全称所示,它代表了一个企业的综合资产成本。
WACC的计算中同时考虑了一个企业的债权融资成本和股权融资成本,它的计算可以用以下公式来表示:
WACC=股权融资成本*权益资产比+债权融资成本(1-税率)*负债资产比。
其中,之所以债权融资成本需要乘以税率,是因为利息支出可以抵扣应纳税额;
2、乘数估值模型:净资产倍数估值法
净资产倍数估值法,即将企业的净资产乘以一个倍数,就会得到一个估值:
企业总价值=企业净资产*总资产估值倍数;
企业净资产=总资产-总负债;
这里的关键点在于这个倍数的确定,一般取和企业相似的上市公司的平均估值倍数来确定;
比如,我要对甲企业进行估值,目前市场上上市的企业中,和甲处于同一行业细分领域、且销售规模和甲类似的企业有三家,这三家上市公司市净率均值为2.5(市净率=总市值/净资产),那么,我们可以用2.5来作为甲企业的估值倍数。
3、其他乘数估值模型
除了净资产倍数估值法外,还有很多其他的乘数估值模型,常见的有以下方法:
(1)净利润倍数估值法:企业总价值=企业年净利润*净利润估值倍数;
(2)营收倍数估值法:企业总价值=企业年营业收入*营收估值倍数;
(3)现金流倍数估值法:企业总价值=企业年净现金流总额*现金流估值倍数,这里的现金流可以是自由现金流,也可以是经营活动净现金流;
这些倍数估值模型的估值倍数,也通常是根据相似企业的倍数来确定的。

估值模型的缺陷和应用

估值模型自产生以来,衍变出数以千计的估值方法。例如DCF、P/E、EV/EBITDA、FCFF等诸多模型。不同模型所对应的行业是不同的,且同行业不同发展阶段的公司对应的估值模型也是不同的。

从公式上可以看出,企业价值由未来现金流和折现率决定,现金流的决定因素有:竞争优势、管理水准、产业政策等,折现率由利率和流动性决定。然而世界是复杂多因素的,未来现金流和折现率都不是确定值;因此,依靠估值模型与K线图表分析得出的结论没有本质的差别,都可以成为统计原理、大数定律的结果。

从这一点看,我非常不建议单纯依据估值模型做投资。那么估值模型的意义何在呢?

估值模型最重要的作用,就是向我们强烈的展示着,企业护城河、管理能力对企业价值的影响力。我们应该着眼于估值的过程,而非估值模型在各种假设下的结论。我们要关注决定未来现金流的因素和逻辑,从企业角度出发,分析企业的竞争优势、管理水准才是投资最为关键和首要的步骤。就如同段永平所说的,你要看到10年以后企业的样子。

如同所有的分析性科学一样,随着时间的推移,估值问题衍生出了一些列幻觉和误解。下列是常见的关于估值模型的6个错觉,模型、变量、数据都是在假设的前提下成立的,是人为判断的。正如充满偏见的世界,估值模型也是偏见的结果。

错觉1:因为估值模型是定量的,所以估价是客观的。

股票估值,既不是某些倡导者所描述的科学,也不是理想主义者希望的对真是价值的客观探究。我们在估值是所用的模型和数据,可能是定量的;这些模型和数据是我们主观的假设、具有偏见的。比如说,现金流贴现模型中,现金流和折现率,都是我们假设的,因此估值模型得出的价值结果,是偏见的结果。

错觉2:研究周全且稳妥实施的估值不受时间限制。

任何估值模型所得到的企业价值,都会受到公司特定信息和整个市场信息的影响。因此,价值会随着时间、公司、政策的改变而改变。由于信息充斥在市场,公司的估值模型会很快过时。经济状况和利率水平会影响到整个经济中所有公司的股价。经济增长的趋势影响整体企业的增长预期,对周期性公司影响最大。同时,利率的变动对所有企业的投资产生程度不一的影响。

错觉3:好的估值模型能对价值作出精确的计算。

即便是,最为细致周密的估值模型,最终得到的数字也包含不确定性,因为估值模型的所假设的成长、折现率都会随着未来经济走向、利率变化的变动而变化。希望和强求估值的绝对正确是不现实的。现金流和贴现率都属于估算数、具有强烈的偏见。

企业发展的分为,导入期、成长期、成熟期、衰退期,对导入期和成长期的公司进行估值的难度,要远远大于成熟稳定期的公司。然而,导入期和成长期的公司收益率是最高的。这也体现出,投资的风险和收益相对成正比的投资逻辑。

错觉4:估值模型定量化程度越高,越优秀

表面上看,估值模型越完整、越复杂,就越能产生更好的估值,但事实未必如此。关系越复杂,错误越多。难怪分析师经常会说:这不能怨我,都是估值模型的错误。

错觉5:想借助估值模型赚钱,必须假设市场是无效的


俗话说:顺着人群的方向走,很危险;逆着人群的方向走,更危险。估值行为的前提是蕴含了:市场同样也会出错的想法,通过发现错误来取得超额收益。然而信奉市场有效这则把价格当做是最优的结果。

对待市场有效性,最好是怀疑的态度。一方面市场经常正确,但是会犯错,另外一方面,发现这些错误并且能够加以利用赚钱,则需要发现的能力、运气、勇气。正如利弗莫尔所说的:你要赚钱发财,必须即正确,又勇敢。

错觉6:估值模型的结果,比估值过程更重要

估值模型有上千种,我们可以从模型和过程中,感知关于价值决定的因素有哪些,同时可以回答一些基本问题,为高成长支付的合适价格是多少?新项目收益对企业价值意味是什么?利润率对价值影响几何?

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